欧元区宽松政策只是一剂救急药

 台湾《经济日报》15日社论称，欧洲央行(ECB)10日“多箭齐发”，使负利率更负，购债金额更大，实施期限更长，涵盖项目更广，还对银行贷款提供利率补贴。表面上看，这的确是非常有力的宽松措施，但实际上更突显出宽松政策的“边际报酬率”正迅速递减，因此处方药量也就愈下愈猛。

文章摘编如下：

　　欧洲央行的量化宽松政策(QE)效果甚差。过去18个月来，欧元区的M1货币供给量从5.5兆欧元增加到6.5兆欧元，市场利率也随着公债利率而下降，但民间部门的贷款额仍低于2011年的水平，消费者物价也平平。民间的资金需求严重不足，宽松政策当然达不到效果，这已不是传统的“流动性陷阱”，而是更严重的“信用陷阱”，即资金供给再多，利率再低，也难以促使信用需求明显增加。

　　结果ECB创造的货币并未流向民间贷款，反而流入股市及房市。这些资金并不具生产性，也不能促进消费，只会形成下一个资产泡沫，最后终将破灭。央行印钞票愈多，泡沫就愈大，破灭时就愈痛苦。

　　既然无法有效带动贷款需求，QE的焦点因而转为对汇率的影响，即藉由货币贬值来激发通膨，并使出口业取得竞争优势，带动经济成长。但由于其他国家也竞相宽松，结果成为“零和游戏”，反而使市场动荡加剧。

　　QE不灵，ECB现在又把政策焦点转向负利率，希望藉此来鼓励贷款及经济活动。但如果负过头，且实施时间拖长，反而可能使民众从银行提出存款，使银行的业务模式陷入混乱，也将压缩银行的获利，削弱放款能力，更难达到刺激经济成长的效果。

　　-0.4%的存款利率是“棒子”，新实施的贷款利率补贴(TLTRO-2)便是“胡萝卜”，亦即银行若增加贷款，ECB还会补贴银行0.4个百分点的利息，一来一回相差0.8个百分点。但在民间贷款需求不足之际，银行只会挨棒子，啃不到胡萝卜。

　　而且金融海啸之后，欧元区比美国更晚采取措施来因应银行及金融业的问题，造成资金传输机制严重堵塞，ECB再多的宽松政策也只能帮助银行恢复元气而已，何况负利率更使银行营运雪上加霜。

　　当然，宽松货币政策纵非万能，而且已进入“报酬递减”阶段，但报酬还未到0或是负的阶段，毕竟宽松措施能使贷款更容易取得，且成本更低。如果不实施QE，利率可能高些，贷款额可能更低；没有QE，股市及房市也不会大幅上涨，财富反将减少，需求也将更少，经济更加停滞，通缩也会拖得更久。

　　但光靠货币政策显然不够，较佳的总体经济政策应该是由欧元区各国加强财政协调，并大幅增加公共投资。现在政府举债的成本空前之低，全球已有近7兆美元的公债沦为负利率，因此政府如果增发公债，市场及信评机构都会高抬贵手，尤其是这些资金如果投入基础建设，将更受欢迎。而且由政府推动规模大、营运时间长的公共资本支出，也能提振民间企业对未来的需求的信心，而且更可能实现较长期的经济复苏。

　　现在ECB亟需各国政府伸出援手，但各国政治人物迄今仍不愿分担责任，甚至还有一些国家拥抱“撙节”，抵消ECB的政策效果。各国政府的“政治怠惰”，使ECB不得不独挑大梁，甚至推出更多非传统政策来进行实验。依据既有的经验显示，ECB虽频频出招，但每使用一种新政策工具，效果往往更差，成本也可能更高。

　　换言之，ECB的各项措施只能算是“救急药”，让沉疴难起的欧元区经济不死而已；全球金融市场也普遍认为ECB其实即将弹尽援绝，信心愈来愈低，而市场反应也就与ECB的政策目标背道而驰，欧元升贬不定，股市震荡不安。在欧元区各国政府觉醒之前，这条漫长而黑暗的隧道将难以见到尽头的曙光。