李迅雷透析2017年中国经济：不担心房价会下行但市场会趋淡(3)

第二维度：人口——老龄化与流动性下降不可逆

大家知道，在过去30多年中国经济高速增长过程中，人口起了很大的作用。充裕且廉价的劳动力是支持中国大量引进外资和出口导向型经济得以长期维持的重要因素。我们目前面临的问题是，人口老龄化和流动性的减少是不可逆的，中国不是一个小国，也不可能有大量移民来改变中国的年龄结构，在欧盟与日本经济都处在不断走向老龄化的过程中，中国也同样面临着这样一个不利因素。

经济增长从某种意义上讲，就是一个人口现象，人口平均年龄与经济增速之间存在一定的相关性：日本人口的平均年龄为47岁，对应的是极低的经济增速;中国人口的平均年龄为37岁，对应的是中国GDP从高速增长变为中速增长;印度人口的平均年龄只有27岁，对应的是经济高增长。

回顾上世纪70年代以来的经济史不难发现，国别之间经济的盛衰实际上就是全球产业转移和格局再调整的过程。70年代日本和80年代 “四小龙”经济的崛起就是欧美制造业向其进行转移的结果。从上世纪80年代末开始，制造业又开始大规模向中国转移，使得中国成为了全球制造业的大国。

中国、日本、四小龙、东南亚各国的美国进口份额

全球经济的竞争格局很少有“合作共赢”的结果出现，更多的就是优胜劣汰，你不上就下。从上图可见，中国的崛起伴随着日本的衰落和“四小龙”经济的走弱，连拥有廉价劳动力的东南亚各国也不能幸免。这不仅因为中国有巨大的劳动人口优势，有每周工作时间远高于发达国家以及女性劳动参与率远高于所有国家的优势，有大量的农业人口不断向城市转移的优势，还有国内庞大的消费市场，使得制造业发展容易实现规模经济。

尽管从2007年之后，中国劳动生产率的下行也已经显现出来了，不仅是全要素劳动生产率在下降，劳动生产率总水平的增速也开始下降，但优势依然存在。需要说明的是，劳动生产率通常以单位劳动时间产出衡量，中国无劳动时间数据;以就业人数及GDP衡量的劳动生产率之增长率，过往二十年间，美国的中位数水平是2.0%、日本大致是1.7%，而中国则超过了8%。中国生产率的水平比日本和美国明显高很多。

中、美、日以产出衡量的劳动生产率

目前为止，我认为中国劳动生产率的优势依然存在。当然，对劳动生产率贡献最大的还是资本投入。中国是投资拉动型经济，大量高速公路、高铁的修建支持了基础设施完善。过往二十年间，中国劳动生产率的巨大提升，主要得益于资本深化的贡献，平均水平高达6.3%，其中来自ICT投资(ICT投资指信息设备、通讯设备、软件投资)的贡献是0.5%，其它资产的贡献是5.8%。

而美国资本深化的贡献水平只有1.5%( ICT资产贡献0.7%，其它资产贡献0.8%)，日本仅为1.3%( ICT贡献0.6%，其它0.7%)。差异显然源于中国在高铁、高速公路等基础设施的惊人投资。

尽管中国过去经济发展是粗放型模式，在过去二十多年中，中国劳动力素质也是得到了很大提升。2015年，美国有近40%的人受过大专以上教育，而中国只有12%，相当于美国1972年的水平。虽然中美劳动力素质差距巨大，但中国劳动力素质的改善幅度却非常惊人：2000年，中国大专以上学历者仅占全国人口的3.6%，相当于美国30年代中期水平; 2010年，该比例上升至9.0%，相当于美国1959年的水平，即十年走过了美国二十四年的路。这也是中国制造业和出口能够在全球市场份额当中持续上升的重要原因。

但是，中国目前已面临劳动人口下降、劳动参与下降和农业转移人口减少的压力，同时，人口流动性也开始下降。人口从三四线城市向一二线城市的流动的趋势逐渐加强，如流向北上广深及二线城市。有数据显示，2016年人才净流入城市占比最高的是杭州，占8.9%，远远超过北上深(户籍管理严格)，表明杭州经济的发展和人才流入也是有很大的相关性。

除直辖市之外，中国大专以上学历的人口分布区域基本还是集中于长江三角洲和珠江三角洲等经济发达地区，这和人均GDP有很大的相关性。

2000年，中国每10万人中受过大专以上教育的人数约为3600人，2015年约12300人，人口素质有很大提升，但各省区的提升状况差别甚大，如江苏吸纳了全国7.4%的新增大专以上人口，其人均GDP高达8.8万元(见下图).

人均GDP与大专以上人口增量占比

纵轴：新增大专以上学历人口在全国的占比横轴：人均GDP

这些年来，中国区域经济发展的分化和人口流向的深度变化，两者相互促进，互为因果，如东北经济的回落伴随着人口的大量流失。我认为，以农业人口转移为特征的城镇化已到后期，但是大城市化还是方兴未艾。目前，中国百万以上人口的城市占总人口的比重只有美国的一半左右，比日本、欧盟等也低很多。

这也可以用来解释去年二线城市房价涨幅较大的原因，就是因为人口在向省会城市集中。由于超大人口城市采取了限制人口流入的政策，所以人口往省会城市流动的现象非常明显。

2000-2015年部分二线城市人口变化(%)

据统计，去年全球房价涨幅第一的是合肥，第二是厦门。研究这两座城市的人口流入数据，可以发现在过去十五年中，厦门的人口增加了90%，合肥增逾60%，远超其他城市。尽管很多欠发达省份的人口在减少，但其省会城市的人口却在增加，如安徽、河南、贵州等省的人口在减少，其省会城市合肥、郑州、贵阳的人口都在增加。

大城市化进程是市场配置人口资源的结果，同样会对各地的房价产生影响，这在全球都一样，同时，也会影响到经济的增速。总体来看，中国的城镇化进程已到了后期，而人口老龄化也是不可逆的，故经济增长下台阶是必然趋势。

从历史来看，发达经济体的经济减速，也是对应着城市化率增速的不断下降。二战之后崛起的发达国家，无论是德国、日本还是韩国，当它们的城市化率增速大幅下降之后，经济增速也出现了大幅度的回落，如德国的城市化率从1950-1969年1.02%的年增速，降至1970-1979年的0.16%，GDP增速则从7.9%降至3.1%。

第三维度：投资——人口红利消减下资本推动型经济模式强化

人口老龄化、劳动年龄人口和农业转移人口的减少，导致劳动力成本不断上升，潜在经济增速下降。中国经济稳增长如何实现的呢?仍然靠投资拉动，资本深化。这是我要讲的第三个维度——投资，由于人口红利的减少，使得资本推动型经济模式得到了强化。

我们可以比较一下中美固定资产投资总额占GDP比重的差异，当然，这个数据有不尽合理之处(GDP中不包含土地涨价因素，而固定资产投资总额包含了土地涨价带来投资额的增加)，但至少可以帮助我们做出一些判断。2016年，中国固定资产投资总额占GDP的比重为80%，美国等发达经济体该数值只有20%左右。虽然这样简单的比较有失偏颇，但至少可以说明，美国等发达经济体的经济增长模式均为消费驱动型，而中国则为投资驱动型。

中国固定资产占比GDP、GDP增幅

国内全社会固定资产投资额占GDP的比重在不断上升，从1992年的不到30%提升到2006年的50%，2015-2016年该比例高居80%，其中非民间(政府和国企)投资额占固定资产投资额的近40%，占GDP的30%;美国及欧元区的固定资产投资额占GDP的比重只有20%，其中美国政府投资占比GDP为4%，欧元区不到3%。日本的占比分别是23%和不到5%。

2007年之后，尽管中国固定资产投资规模继续往上攀升，但GDP增速却出现了下行，说明经济效率开始下降。同时，地区间经济分化现象也日渐明显。经济比较发达的地区，它的“工业加地产”发展势头就比较良好。“工业加地产”的本质还是投资拉动。

这一轮大宗商品价格上涨和中游崛起，背后也是投资拉动。以钢铁行业为例，其固定资产投资增速从2012年之后一直是负增长的，产能压缩，产量降低，然而基建投资、汽车消费和房地产销量的高增长，又大幅增加了对钢铁的需求。